12 月會是轉捩點嗎？
昨晚輝達交出了一份華麗的成績單。
第三季營收 570 億美元，年減 62%，淨利飆漲 65% 至 319 億美元。這已經是輝達連續第十二次超預期了。財報發布後，股價盤後大漲 4-6%，隔天盤前繼續上漲 5.1%，直接為公司增加了約 220 億美元市值，還順帶拉納斯達剋期貨上漲 1.5-2%。
照理說，市場情緒這麼好，比特幣這個數位黃金也該跟著沾點光吧？結果現實給了我們一記耳光 —— 比特幣不漲反跌，價格滑落至 91,363 美元，跌幅約 3%。
輝達大漲，比特幣卻跌了？
那些曾經把比特幣當成避風港的投資者，現在恐怕只感受到了不安。
當初被包裝成「對抗通膨的利器」、「經濟焦慮時的避風港」，現在的表現卻更像一隻高風險科技股，而不是實體黃金那樣的避險資產。
數據更加直白：從 10 月初的歷史高點暴跌 26% 之後，比特幣現在的價格基本上回到了年初的水平。也就是說，這一整年算是白忙活了。
而同期，真正的黃金呢？ 2025 年飆升了 55%。比特幣持有者的心理落差真的不是一點半的大。
推動金價上漲的因素其實很清楚：利率可能下調、美元走軟、市場波動加劇、經濟前景不明朗。依照傳統的比特幣邏輯，這些條件本來也推高比特幣價格才對。但事實恰恰相反。
芝商所經濟學家馬克・蕭爾在今年 5 月就指出過，從 2020 年開始，比特幣和美股的相關性就轉為正相關了，而且一直維持到現在。更關鍵的是，過去一年透過 ETF 和上市加密貨幣公司流入機構投資者手中的比特幣數量創下了歷史新高。
換句話說，比特幣越來越「主流化」了，但代價是它也越來越像一個傳統風險資產。
當然「英偉達大漲，比特幣卻跌了」的原因還在於資金的流向。
輝達受益的是 AI 領域那種板上釘釘的確定性需求。 CEO 黃仁勳強調「運算需求持續加速」，新推出的 Blackwell 晶片銷售「爆表」，5000 億美元的訂單可見性直接打消了市場對 AI 泡沫的擔憂。超大規模雲端服務商，也就是亞馬遜、微軟這些巨頭，今年的資本支出超過 3,800 億美元，這些錢大部分都流向了英偉達。
而比特幣呢？承受的是風險厭惡情緒的全面打擊。作為「高 Beta 風險資產」，在流動性收緊的環境下首當其衝。光是一周時間，跌幅就達到 12.5%。加密貨幣 ETF 在 11 月 13 日單日淨流出 8.67 億美元，長期持有者開始拋售，休眠比特幣的供應量從年初的 800 萬枚降至 732 萬枚。
那麼比特幣還需要什麼條件才能漲？
雖然當前局面不太樂觀，但並非沒有轉機。要讓比特幣重新起飛，或許需要幾個關鍵條件同時具備。
美國政府開門後的流動注入
43 天的政府停擺已於 11 月 18 日正式結束了。這次停擺影響了 125 萬名聯邦僱員，造成約 160 億美元的工資損失，也讓消費者信心指數跌至三年低點 50.4。
現在政府重開了，流動性注入就成了關鍵。
這裡要科普一個概念－TGA（Treasury General Account），也就是美國財政部在聯準會的主要操作帳戶。政府所有收支都透過這個帳戶。當 TGA 增加時，代表資金從市場流向政府，市場流動性減少；反之，當 TGA 減少時，政府支出將資金注入市場，流動性增加。
數據顯示，從 2025 年 10 月 1 日至 11 月 12 日這 43 天期間，TGA 餘額持續累積，到 11 月 14 日達到 9,590 億美元的高點。這個水準遠高於財政部通常維持的現金部位，主要是因為政府停擺期間支出受限，加上持續發債籌資，導致現金大量累積在國庫帳戶中。
目前來看 TGA 數據，並沒有明顯的下降。
根據 2025 年 11 月 13 日政府重新開門的時間點推算，參考歷史經驗，預計在第一周的時間裡，先會給政府員工補發工資，約 160 億美元流入經濟，影響比較小。也就是 11 月 20 日之前，都很難有大量流動性進入。
而再過 1-2 週，也就是 12 月初的時候，TGA 正常化運作，日常政府支出恢復，稅收季節性回流，TGA 餘額開始大額波動和釋放，市場才會開始感受到明顯的流動性改善。
而銀行間流動性增加、機構資金寬裕，也意味著比特幣作為風險資產，也將獲得資金流入，迎來上漲。
2019 年初的經驗提供了重要參考。當時美國政府也經歷了一次長時間停擺，從 2018 年 12 月 22 日一直持續到 2019 年 1 月 25 日，為期 35 天。在政府關門期間，TGA 餘額同樣大幅累積，在 2019 年 1 月 29 日達到 4,130 億美元。當政府重新運作後，財政部迅速增加支出，從 1 月 29 日到 3 月 1 日短短一個月內，TGA 餘額減少 2,110 億美元，這些資金流入金融體系，帶來顯著的流動性改善。推動股市和比特幣在重開後 30 天內分別上漲 8.5% 和 35%。
比較當前情況，2025 年 11 月的財政部一般帳戶（TGA）餘額達到 9,590 億美元，遠高於 2019 年的 4,130 億美元，這意味著潛在的流動性釋放規模更為可觀。
聯準會政策轉向
說到聯準會，這也是影響比特幣走向的另一個大頭目。
最新的聯準會會議紀要顯示，官員們就是否需要連續第三次降息有嚴重分歧。大多數官員認為進一步降息可能加劇通膨風險。白宮經濟顧問哈塞特甚至承認「失去了對通膨的控制」。
川普更是再次「無能狂怒」，又直接接砲轟美聯儲主席鮑威爾，說「很想解僱他，他極其無能」。
根據 CME「聯準會觀察」，12 月降息 25 個基點的機率只有 36.2%，維持利率不變的機率高達 63.8%。
更糟的是，美國勞工統計局已經確認 10 月份的家庭數據（用於計算失業率等關鍵統計數據）無法追溯收集，因此不會發布 10 月份就業報告，會將這些非農就業數據納入 11 月份就業報告中，11 月份的就業報告將於 12 月 16 日發布。這意味著聯準會在年內最後一次會議上將無法獲得關鍵的就業數據。
且疊加美債殖利率走高，主要期限美債殖利率普漲，10 年期殖利率漲 2.5 個基點。市場對 12 月降息的預期基本破滅，降息機率跌至 31% 左右。
但如果我們把視野放長一點，情況也許沒那麼悲觀。延遲的 11 月就業數據將於 12 月 16 日發布，如果數據疲軟，仍可能支持下一波的降息預期，也就是明年 1 月 27 左右。目前看來降息機率為 48%，是 2026 年會議中最高的。
再把視野放寬一點，雖然聯準會態度曖昧，但全球其他主要偏鴿派的央行已經在行動了。這種暗潮湧動可能成為比特幣上漲的重要推手。
例如歐央行，目前維持存款便利利率 2.00% 不變，但 12 月降息 25 個基點的可能性很大，因為通膨已經回落至 2.1%，基本上接近目標水準。這裡有個有趣的數據：歷史上歐央行降息與比特幣上漲的相關性高達 0.85。為什麼？因為歐元區的流動性寬鬆會外溢到全球市場，提升整體風險偏好。
經濟有明顯好轉
當前美國經濟呈現出非常微妙的狀態──既有亮點，也有隱憂。
8 月貿易逆差大幅收窄，下降 23.8% 至 596 億美元，超出市場預期的 610 億美元。這主要得益於關稅效應下商品進口下降 6.6%。這項變更預計將為第三季 GDP 成長貢獻 1.5-2.0 個百分點，推升成長預估至 3.8%。聽起來不錯對吧？但問題是，這種改善是以犧牲進口為代價的，長期來看可能影響供應鏈和消費。
雖然 43 天的政府停擺已經結束，但它造成的傷害還在持續。 160 億美元的薪資損失、消費者信心指數跌至三年低點 50.4、CBO 預計第四季 GDP 損失 1.5 個百分點 —— 這些數字背後是真實的經濟陣痛。
食品通膨也是關鍵，以前 100 美元買的東西現在要 250 美元，品質反而更差了。雞蛋漲價潮才剛緩過去，美國人最愛的牛肉迎來了新的通膨。
10 月 24 日發布的最新消費者物價指數（CPI）顯示，烤牛肉和牛排的價格較去年同期分別上漲 18.4% 和 16.6%。另根據美國農業部的數據，碎牛肉的零售價已經飆升至每磅 6.1 美元，創下歷史新高。與三年前相比，牛肉價格累計上漲超過 50%。
此外咖啡價格上漲 18.9%，天然氣價格上漲 11.7%，電費上漲 5.1%，汽車維修費上漲 11.5%。許多在因為讀大學而背負債務的美國年輕人，因為生活成本的進一步增加，而變得壓力更巨大。
「K 型經濟的警訊」這可能是目前美國經濟情勢裡最令人擔憂的趨勢。近 25% 的美國家庭處於「月光族」狀態，低收入群體薪資成長停滯，而 AI 投資推動的高收入群體（佔消費 50%）卻持續受益。經濟分化風險正在急劇上升。
此外，關稅政策持續對全球出口經濟體形成拖累，日本、瑞士、墨西哥在第三季都出現了收縮。這種全球經濟的連鎖反應，最終會回到美國市場，影響投資人的風險偏好。
但如果之後美國政府能把美國經濟弄好，那麼包括比特幣在內的各種資產都會迎來上漲的機會。
機構資金回流
如果說前面幾個條件是「天時」，那機構資金就是「人和」。這可能是最直接、最立竿見影的催化劑。
不得不說，現在的數據不太好看。 11 月 13-19 日，ETF 淨流出 20 億美元（約 20,000 枚比特幣），這是今年 2 月以來最大的周度流出。目前資產管理規模（AUM）為 1,223 億美元，佔比特幣總市值的 6.6%。
這意味著什麼？機構投資人正在撤退，而且速度不慢。
畢竟在當前宏觀環境下，機構資金也面臨多重壓力：首先是流動性分層現象嚴重。科技 / AI 部門獲得充足資金，黃金等傳統避險資產表現強勁，而加密貨幣這類純風險資產的流動性正在枯竭。錢不是沒了，只是去了別的地方。
而且機構投資人與基金經理人的典型行為模式，往往被一種「避免犯錯」的激勵結構所塑造。產業內部的評鑑制度更關注「不要落後於同業」，而非「是否取得了超額報酬」。在這樣的框架下，承擔與主流觀點相反的風險，代價往往遠高於潛在利益。
因此，多數管理人傾向於維持與市場主流配置一致的部位結構。例如，如果比特幣在整體回調，而某位基金經理人仍維持顯著的多頭敞口，那麼其回撤會被放大解讀為「判斷失誤」，由此帶來的批評遠高於同等幅度的收益所帶來的認可。最終，在這樣的製度限制下，「保守」成為一種理性選擇。
但歷史告訴我們，機構資金的流嚮往往在某個臨界點突然反轉。那這個臨界點在哪裡？有三個明確的信號：
訊號一：連續 3 日淨流入
這是最重要的訊號。歷史數據顯示，當 ETF 資金流向轉正並連續 3 天保持淨流入後，平均 60-100 天內比特幣會上漲 60-70%。
為什麼這麼神奇？因為機構投資是「羊群效應」最明顯的領域。一旦趨勢扭轉，後續資金會像多米諾骨牌一樣跟進。 2024 年初的那波行情就是這樣啟動的。
訊號二：單日流入超過 5 億美元
這代表大型機構的入場訊號。 2024 年 10 月，單週 32.4 億美元的流入直接推動比特幣突破了歷史新高。那種力度，散戶根本做不到。
單日 5 億美元是什麼概念？相當於貝萊德、富達這種巨頭同時決定加倉。這種程度的資金進場，往往伴隨著明確的宏觀判斷 —— 他們看到了我們普通投資者看不到的訊號。
訊號三：AUM 佔比回升至 8% 以上
目前 1,223 億美元的 AUM 佔比特幣市值 6.6%，這個比例在歷史上屬於偏低水準。在 2024 年的高點時期，這個比例曾經達到 8-9%。當這個佔比開始回升，意味著機構不僅在買入比特幣，而且買入的速度超過了比特幣價格上漲的速度。
那麼，什麼情況下機構資金會回流？
基本上就是前文說的：聯準會明確降息訊號出現；美國經濟數據明朗化；全球央行協調寬鬆形成共振；技術面突破關鍵阻力位等等。
有可能上漲的時間點
說了這麼多條件，可能大家最關心的還是：到底什麼時候能漲？
雖然沒人能精確預測市場，但根據宏觀事件的時間表，我們可以圈定幾個關鍵節點。
12 月 10 日：FOMC 會議
這是年內最後一次聯準會會議，也是市場最關注的事件。
如果真的降息，比特幣可能迎來暴漲；如果不降，可能再跌一波。
這裡有個關鍵點：即使不降息，如果聯準會釋放鴿派訊號（例如強調「保持彈性」、「密切注意就業數據」），也會支撐市場情緒。反之，如果不降息且態度強硬，那就要做好短期承壓的準備了。
12 月 16 日：延遲的 11 月就業數據
這份數據將包含 10 月和 11 月的完整情況，將確認勞動市場的真實趨勢。
如果連續兩個月資料都疲弱，2026 年初降息的機率會大幅上升。這會為比特幣提供中期支撐。如果數據混亂或相互矛盾，市場可能會繼續陷入糾結，區間震蕩的格局會延續。
數據發布的確定性高，但數據本身的品質可能不太可靠（政府停擺導致統計混亂），因此市場反應可能更多基於解讀而非數據本身。
12 月下旬至年底：流動性的「傳統旺季」
這是個有意思的季節性法則。歷史上，12 月下旬到新年期間，機構投資者會進行年終再平衡（rebalancing），而且假期交易量降低會放大價格波動。
如果前面幾個事件形成利好疊加，年底可能會出現一波「聖誕行情」。但也要警惕「賣新聞」（sell the news）效應－利好兌現後的獲利回吐。
2026 年第一季：全球流動性同步寬鬆的「大棋局」
這是最有想像空間的時間窗口。
如果聯準會在 12 月或明年 1 月降息，歐央行、中國央行繼續維持寬鬆，全球流動性同步改善的局面就會形成。在這種情況下，比特幣可能重現 2020 年那種暴漲行情 —— 當時從 3 月低點的 3,800 美元漲到年底的 28,000 美元，漲幅超過 600%。
當然，2026 年不太可能完全複製 2020 年（那時疫情刺激力度罕見），但全球央行協調寬鬆 + TGA 資金釋放 + 機構資金回流的組合拳，足以推動一波像樣的行情。
全球流動性同步寬鬆的可能性中等偏高（60-65%）。各國央行都面臨經濟放緩壓力，寬鬆是大概率事件。
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