美股也要永續化：Coinbase 申請 24/7 股票永續合約，誰會被重新定價？

加密原生的衍生性商品架構，正在反向吞噬傳統金融最核心的資產類別。

撰文：小餅，TechFlow

9 月 3 日，Coinbase 首席政策長 Faryar Shirzad 在 X 上宣布，公司已向美國證券交易委員會（SEC）提交註冊文件，申請在美國境內提供股票永續合約（Equity Perpetuals）。下一步也需要商品期貨交易委員會（CFTC）的產品核准。消息傳出後，COIN 股價當日跳漲逾 5%，盤中觸及 187 美元。

一則推文，申報，股價拉了 5 點。這不是另一個“Coinbase 要做股票交易”的故事，資本押注的是一種可能性：加密原生的衍生品架構，正在反向吞噬傳統金融最核心的資產類別。

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同一隻蘋果，三種吃法

2026 年的美股市場上，已經存在三種截然不同的“ 蘋果股票”，它們爭奪的是同一批需求：全球交易、全天候槓桿、碎片化持倉和鏈上抵押。

第一種，是券商帳戶裡的真實股票。投資者持有的是蘋果的 Class A 普通股，享有股東權利、分紅資格和投票權。交易依賴 DTCC 清算體系，T+1 結算，交易時段限制美東時間。這是存續了數十年的經典範式，也是目前流動性最深、制度保障最完善的形態。

第二種，是 Robinhood Chain 上的 Stock Tokens。

2026 年 7 月 1 日，Robinhood 在自建的 Arbitrum L2 上線了 190 餘隻代幣化股票，覆蓋 120 多個國家和地區的用戶，支援 24/7 交易和 DeFi 抵押。但 Robinhood 自己的揭露文件寫得很清楚：Stock Tokens 是由 Robinhood Assets （Jersey） Limited 發行的代幣化債務證券（tokenized debt securities），提供對標的證券的經濟敞口，不授予投資者對底層證券發行人的任何法律或實益權利。直白地說：你買的不是蘋果的股票，是一張追蹤蘋果股價的欠條。

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第三種，就是 Coinbase 正在申請進入美國市場的股票永續合約。永續合約沒有到期日，透過資金費率機制錨定現貨價格，交易者可以做多或做空，最高槓桿可達 10 倍（個股）或 20 倍（ETF）。 Coinbase 今年 3 月已經在海外市場上線了蘋果、微軟、輝達、亞馬遜、特斯拉、Meta 和谷歌的股票永續，以及 SPY 和 QQQ 的 ETF 永續。以 USDC 結算，在加密交易所的永續引擎上運作。

永續合約的監管通道正在被打通

Coinbase 選擇同時向 SEC 和 CFTC 提交申請，這個路徑設計值得關注。

單檔股票的永續合約屬於個股衍生性商品，涉及 SEC 的管轄範圍，所以需要先完成 SEC 的註冊程序。而產品核准（能否實際上架交易）則由 CFTC 決定。 Coinbase 的架構是：Coinbase Derivatives 營運合約市場，Coinbase Financial Markets 提供受監管的客戶存取。

這條通道之所以能走通，背景是 CFTC 在 2026 年 5 月底批准了預測市場平台 Kalshi 和 Coinbase 上線比特幣永續合約，這是美國監管史上第一次正式認可永續合約作為期貨產品在受監管交易所交易。此後，Kalshi 將加密永續擴展到以太坊、Solana 和 XRP 等更多資產，並在 8 月 18 日向 CFTC 提交了股票指數永續的申請，追蹤 MerQube 美國大盤股指數（對標美國前 500 大上市公司）。

Kalshi 的股票指數永續只需要 CFTC 審批，因為寬基股票指數籃子歸 CFTC 監管。 Coinbase 的單檔股票永續則需要 SEC 和 CFTC 雙重審批，門檻更高，但一旦通過，產品的精細度和交易深度都會更大。

當然，傳統勢力不會坐視不管。

CME Group，全球最大的衍生性商品交易所營運商，在 6 月 18 日將 CFTC 及其主席 Michael Selig 告上了聯邦法庭，理由是 CFTC 越權批准永續合約。

CME 的核心論點是，這類產品應被歸類為 Dodd-Frank 法案下的掉期（swap），而非期貨。如果被歸類為掉期，保證金要求將翻倍以上，足以把永續合約擋在美國市場之外。 CFTC 在 9 月 2 日提交的反駁動議中把 CME 的訴訟稱為” 小題大做”（much ado about nothing），並指出 CME 自己也有資格作為受監管交易所上線同類產品，所謂的競爭性損害並不成立。

這場訴訟的結果，將直接決定永續合約在美國的命運。

Nasdaq 的反擊：從 16 小時到 23 小時

傳統交易所當然感受到了威脅。 SEC 在 2026 年 4 月 10 日批准了 Nasdaq 的“ 全球交易時段” 提案，允許美股交易從每天 16 小時擴展至 23 小時，僅在晚間保留 1 小時的維護窗口。 Nasdaq 已確認該計劃將於 2026 年 12 月 6 日正式實施。

驅動這項變化的數據很直接：海外投資人持有的美股規模已達 17 兆美元。 Nasdaq 總裁 Tal Cohen 的邏輯是，如果全球投資者想要以自己的時區交易美股，交易所就必須延長營業時間來滿足需求。

但 23 小時 ×5 天，仍比不上加密市場的 24 小時 ×7 天。週末和假日的價格風險敞口，傳統交易所依然無法覆蓋。 Coinbase 和 Kalshi 的永續合約天然沒有這個限制。

更關鍵的是，Nasdaq 延長的是同一種資產形態的交易時間。加密衍生性商品改變的是資產形態本身，將需要券商帳戶、T+1 結算、股東投票權的完整證券，壓縮成一個純粹的價格信號載體，可以被嵌入 DeFi 借貸協議，可以在鏈上跨保證金交易，可以用 USDC 即時結算。

誰在被重新定價？

鏈上代幣化股票的數據正在從“ 實驗性” 跨入“顯著性”。

2026 年至今，鏈上代幣化股票的累計交易量已達約 90 億美元，較年初成長約 800%。 7 月單月交易量創下 113 億美元的紀錄。代幣化股票持有地址數在 8 月突破 190 萬，30 天內成長 92%。超過 55% 的代幣化股票交易發生在美國傳統交易時段之外。

當三種形態同時存在，真正的重新定價不會發生在它們各自的市場裡，而是發生在它們的交叉地帶。

對 Coinbase 來說，股票永續如果通過審批，相當於打開了美國最大的散戶合規入口，把加密永續的槓桿模型嫁接到了全球最大的股票市場。 COIN 的估值邏輯將從“加密交易所” 切換到“全資產衍生性商品平台”，這是完全不同的定價模型。

對 Robinhood 來說，Stock Tokens 的債務證券包裝是一個精巧但脆弱的結構。 SEC 在 2026 年 1 月發布的代幣化證券指引中，已明確將這類第三方發行的合成敞口產品列為加強審查對象。 Robinhood Chain 上線兩個月，代幣化資產總值達到約 8,800 萬美元，日均交易量約 5,500 萬美元，但 Meme 幣和穩定幣仍佔據絕對主導，代幣化股票尚未成為鏈的核心用途。

對於傳統交易所來說，CME 的訴訟是一場防守戰。如果永續合約被法院認定為期貨而非掉期，加密原生平台將以極低的合規成本進入衍生性商品市場，CME 長期維護的護城河（標準化期貨合約、龐大的清算體系、機構客戶網路）都將面臨一個 24/7 運作、用 USDC 結算的平行世界的直接挑戰。

2026 年的金融市場正在經歷一個不可逆的結構性分岔：交易時間的競爭已經結束，24/7 將成為基礎設施的預設狀態。下一場競爭的焦點是，誰能在“永遠在線” 的市場裡，用最低的監管成本提供最高的槓桿效率，同時不觸發系統性風險。

這場賽跑的終點線還沒畫好，但起跑槍已經響了。

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